稳定币行业研究报告

1、什么是稳定币

1.1定义

稳定币为加密货币的一种，旨在最大限度地降低价格波动性。稳定币的底层逻辑是在建立整个区块链世界的支付体系。

1.2产生背景

● 法币与加密货币的中间缺乏转换中介

目前大部分交易所不支持法币直接交易加密货币，投资者只能先用法币兑换稳定币，再进行稳定币与其他加密货币的交易，稳定币的价格稳定特性保证了投资者在这个兑换过程不需要承担巨大的价格波动风险。

● 商业场景需求结算货币价格稳定

现实世界中使用加密货币进行结算的场景，例如跨境支付、期货交易、预测竞猜等，用户希望使用的结算货币价格稳定从而保证交易双方或者多方的权益。

在此背景下，稳定币应运而生，它具有交易媒介、价值贮藏、记账单位等功能，并且全球通用，不受国界限制，在清算结算时具有极大的便利性。可以看到，稳定币的价值不仅限于成为加密货币世界的入口，其最终会成为区块链世界中的支付系统，用户将使用稳定币在区块链世界中从事各类金融活动，在各国政府还未推出自身法币对应的加密货币的窗口期，市场自主产生的稳定币会被广泛而深刻的使用在整个区块链世界当中。

2、稳定币现状

2.1分类

目前市场上主流的稳定币主要分为三类：法币抵押型稳定币、链上资产抵押型稳定币、算法稳定币。

法币抵押型稳定币

这一类稳定币其实是一种中心化发行的现金抵押债券，借鉴了“金本位制”，发行方式是某中心化机构将持有的美元、港币等法币资产进行抵押，发行可以以固定比率回购的稳定币，对于法币资产的选择一般倾向于选择美元，主要因为其具有更高的稳定性和广泛使用性。

USDT的发行过程如下：

1、用户需要100w usdt

2、用户将100w美元付给Tether（USDT的发行方）

3、Tether将100w存入银行，并发行100w给到用户

（其实USDT的发行过程更为复杂，这里我们不讨论Tether是否有牌照、是否需要审计等过程、以及Tether是否超发等问题。）

链上资产抵押型稳定币

这一类稳定币的抵押资产为链上资产（目前基本均为加密货币），发行方式是用户通过向区块链系统抵押持有的链上资产，如ETH，获得对应的稳定币，用户抵押的加密货币会被系统锁定，并且用户需要在抵押资产价格下降的时候补充抵押资产进而保持稳定币价格的稳定，通常的操作方式是在用户初次抵押之时，就要抵押N（大于1）倍的价值的稳定币。此类稳定币的价格和抵押资产的总价值挂钩。

算法稳定币

此类稳定币借鉴中央银行发行货币的方式，基于货币数量理论，通过智能合约增加或者减少货币流通量以保持币价的稳定。此种模式基于货币数量理论，假设稳定币与美元1：1锚定，当市场对算法稳定币的需求旺盛时，流动性增加，稳定币实际市场价格会高于1美元，此时智能合约就会自动增发新币投放市场；当市场需求下降的时候，智能合约又开始回收稳定币，通常采用的方式为系统发行债券回购稳定币，收回流动性，通过减少供给使币价回归稳定。

三种类型的稳定币

2.2稳定币的风险

1）长期来看，稳定币最大的风险来源于政府发行加密货币，当出现由国家背书的加密货币之后，私人项目的稳定币生存空间会被大大压缩，政府显然拥有着更好的信用背书。稳定币发展的最好的时期就是当下的窗口期，可以在现有的监管政策下尽情的探索区块链支付系统的构建，未来为政府构建加密货币支付体系提供实践经验。

2）不同类型的稳定币风险性有所区别，基于以下风险理论我们进行讨论：

我们认为目前稳定币的风险主要有三个方面：

● 市场风险，因为市场需求的变化产生的风险，表现为市场对于稳定币的需求看涨或者看跌。算法型稳定币主要存在着市场风险，因为其基于货币数量理论，假设了市场对于稳定币的长期需求，当稳定币价值萎缩时，系统发行债券，减少供给调整价格，但如果说因为币价下跌，使得用户对于稳定币失去信心，那么算法稳定币将会陷入死亡螺旋，最终整个货币体系崩溃。

● 浮动风险，指的是由于稳定币币价波动而产生的风险。加密货币抵押型稳定币主要存在这种风险，由于抵押资产为加密货币，而加密货币的价格波动较大，当市场呈现普遍上行或者下行，均会导致稳定币出现很大的浮动风险。

● 信任风险，指市场对于货币发行方是否如实按照约定履行职责而产生的风险。

法币抵押型稳定币主要会存在信任风险，因为锚定法币，所以其价格较为稳定，浮动风险较小，但是由于是中心化机构负责法币抵押，中心化机构如果不披露抵押情况和财务情况、不接受审计，容易产生超发、滥发等暗箱操作从而导致信任风险。

三种稳定币相较而言，法币型稳定币简单直接，在发行方正常运营情况下，模式相当稳定，但是此类稳定币绕不开对于发行方的信任，这就会出现中心化问题，例如目前市值最高的USDT历史上曾出现信息披露有限、不披露关键信息、超发增发、拒绝三方审计等问题，市场对于此类稳定币的信任在逐渐下降，并且此类稳定币还会受到地域政治的影响；而链上资产抵押型稳定币高度去中心化且及其透明，但由于抵押资产的极不稳定产生浮动风险；算法型稳定币做到了去中心化，不受地域政治影响，其风险性取决于市场是否对此类稳定币抱有长期的期望。

3、稳定币图谱

 

4、代表项目

4.1法币抵押型 - Tether

币种：USDT

介绍：USDT为Tether公司发行的稳定币，在稳定币市场中市值占比约77%。

流通量：1,706,421,736

总供给量：2,580,109,502

评价：USDT仍然是目前市场上市值占比最高的稳定币，流通性较高，但是其超发问题一直未被解决，而且由于其与银行绑定，会受到较多的地域性管制。

4.2链上资产抵押型 - MakerDAO

币种：DAI（稳定币）+MKR（功能性代币）

介绍：MakerDAO 是以太坊上的去中心化自治组织和智能合约系统，DAI是其发行的以太坊上的第一个稳定币

流通量：72,034,579

评价：DAI采用超额抵押的模式，基于链上资产发行，有着高度透明性，并且能解决流动性和偿付性问题，主要问题还是在于锚定资产的极不稳定性以及可锚定资产多样性不足。

4.3算法型 - Terra

币种：Terra（稳定币）+ Luna（功能性代币）

介绍：Terra除了背靠电商平台 TMON(TMON是terra的第一个应用场景)，Terra 还将与包括 Woowa Brothers、Qoo10、Carousell、Yanolja Pomelo、TIKI.VN 在内的电商合作伙伴共同成立 Terra 电商联盟，覆盖用户4000多万。初期，Terra稳定币将逐渐在电商联盟中承担支付的的职责，后期会用于区块链世界中的支付。

Terra特性：

1、双币机制：算法型稳定币(Terra) + 功能性代币(Luna)

● Terra: 算法型稳定币，以算法增发及缩紧供应来确保Terra稳定币价格稳定；

● Luna: Terra平台的功能性代币，可以类比为股票，其价值来自从Terra网络上支付时收取的手续费，因此随着使用Terra稳定币的交易量越大，Luna的价值就会越高；

2、Luna资金池：用户将Luna存入资金池来获得收益权，资金池实时保证最低120%的存款准备金率，这是保持Terra稳定的重要因素，不仅为Terra的偿付能力提供了一种去中心化的保证，也避免了各种投机和监管的风险。

Terra稳定机制设计：

● Terra的稳定的前提条件是资金池充足，保证资金池的充足主要是两个方面：持有Luna享受Terra网络中的交易手续费，吸引投资者购买Luna造成Luna价格上涨；Terra网络的生态越繁荣，这个支付系统的应用越广泛，收到的手续费越多，同样促进Luna的价格上涨。

● 当Terra供给过多，价值低于锚定资产价格时，算法会向资金池借入Luna用于在市场上回购Terra进行销毁，因此资金池的价值要高于Terra的流通市值，这就是资金池要保证120%的准备金率的原因。

● 当Terra供给过少，价值高于锚定资产价格时，算法会发行一定量的Terra，这些Terra一方面用于还从资金池的借债，其他会通过投票等方式决定Terra的用途。

优势：

1、高度去中心化，区别于市场上多数稳定币试图锚定单一资产，Terra的价值锚定其所处网络中的商品和服务的价值，并且不依赖地域货币、经济政策，具有高度去中心化的属性。

2、完全储备，系统强制设定不低于120%的储备金率，对于币值稳定进行充分保证。

3、初期锚定现实生活中的支付、交易场景，背靠TMON及其电商联盟，商业场景足够稳固且用户数量巨大，再结合Terra使用的功能型代币Luna，一定程度上可以解决我们前文提到的市场预期风险。

4、具有强大的投资方，投资方包括四大交易所的投资分公司(Binance Labs, Huobi, Okex和Dunamu&Partners) 以及投资机构 Polychain Capital、FBG Capital等。

风险性：

1、市场风险仍然存在，当遇到市场持续下行导致Terra稳定机制奔溃，价格暴跌，系统此时会自行向资金池借贷Luna币，用于回购销毁Terra。为了维持资金池的储备，会提高交易手续费，如若此时市场不看好Terra，就不会接受手续费的提高，储备池会被迅速消耗，并且引发Luna持有者的恐慌抛售Luna，形成死亡螺旋。项目方也考虑到了此种风险，而且在项目初期，出现这种风险的可能性比后期较大。因此，Terra Team除了Luna币的储备之外，还独立设置了法币储备，作为双重保护。

2、弱中心化风险，Terra稳定币的价格上升，需要增发新的Terra时，新增的货币通过投票决定其去向和用途，会有51%控制的风险，但在Terra Protocol初期，基金会持有大部分的Luna Token，以保证增发Terra的铸币利差能够作为给用户的折扣而用，进一步促进生态的快速发展，所以51%控制的风险还是较低。

评价：Terra旨在建立一个区块链世界中的支付系统，并逐渐升级为区块链世界中的金融服务平台，其创新性在于其将去中心化、完全储备、锚定现实交易场景等进行了有效融合。和大多数稳定币项目不同，Terra的发展路径显得更加扎实，Terra没有将这一套系统局限于区块链世界中，它先寻找到真实的商业场景作为价值支撑点，进而培养用户习惯，在拥有坚实用户基础之后再转向区块链世界，携带着的将会是巨大的流量，这会为其拓展Terra之后的支付场景提供极大的便利性。当然，Terra也存在着市场预期不足、弱中心化等风险，它目前的规划也仅仅是一个美好的愿景，具体还需期待项目方实际的开发落地。

5、稳定币发展趋势

● 监管将更加严格，项目需做好合规，作为法币向加密货币过渡的桥梁，从追踪资金流向、反洗钱、反欺诈等角度而言，稳定币势必受到政府重点关注，监管趋严之时，项目方的合规性尤须注意。

● 稳定币在商业社会的普及将会吸引更多金融机构、传统资本进入加密货币市场，加密货币市场生态将会更加丰富多元化。

● 长期而言，各国政府会发行基于自身货币体系的加密货币，在此之前，都会是项目方稳定币的窗口期。

● 市场规模将会不断扩大，更多的稳定币项目将会涌现。市场已经开始发现稳定币的价值所在，随着区块链行业规模的扩大，稳定币的市场也会随之增长，并且目前稳定币的设计机制仍处于探索阶段，会吸引大量项目进入，谁会脱颖而出，仍不可知。