松绑银行投资限制地方债迎发行高峰

　　为了呵护地方债的发行并带动认购情绪，近段时间以来，决策层可谓使用了多管齐下的政策保驾护航。继财政部提出加快地方政府专项债券发行和使用进度后，银保监会又发文通知银行承销地方债风险管理参照国债，取消银行投资主承地方债20%比例限制，多项政策刺激下，地方债迎来了发行高峰。

　　提升银行承销意愿

　　银保监会于近日下发《中国银保监会办公厅关于商业银行承销地方政府债券有关事项的通知》(以下简称“通知”)。通知指出，新预算法实施后，地方政府债券发行方式由财政部代为还本付息变为省级政府自发自还，地方政府债券规模管理比照国债实施余额限额管理。为了适应这一新情况，自通知印发之日起，地方政府债券参照国债和政策性金融债，不适用《中国银监会关于加强商业银行债券承销业务风险管理的通知》(银监发[2012]16号)相关规定。

　　根据16号文，商业银行投资部门投资本行所主承销债券的金额，在债券存续期内不应超过当只债券发行量的20%，同时应满足其他关于商业银行投资业务的监管要求及内部管理规定。而在通知下发后，银行购买本行承销的地方债将不受限额限制，这无疑将提升银行承销地方债的意愿，认购和配置需求也会相应增加。

　　其实，让地方政府债券享受与国债、政策性金融债同等待遇早在今年5月发布的《商业银行大额风险暴露管理办法》中已有所体现，例如第十四条规定：“商业银行持有的省、自治区、直辖市以及计划单列市人民政府发行的债券不受本办法规定的大额风险暴露监管要求约束”，而其他豁免大额风险暴露约束的交易主体的债权风险权重均为0%，如中央政府和央行的债权、AA-以上国家或地区的债权以及政策性银行债权。

　　而从地方政府角度，银行投资主承地方债20%比例限制的取消对地方债的发行将形成利好，因其会从需求端刺激，以便加快地方债的发行工作，这也是近段时间政策方向的延续。

　　受地方政府债务置换进度接近尾声，以及地方政府发债积极性不高等因素的影响，今年上半年地方债发行节奏偏慢。按财政部规划，用三年左右时间完成全部存量地方债务的置换，存量债务置换窗口期到2018年8月。兴业证券的数据显示，2018年一季度，地方债发行规模同比减少53.7%；进入二季度后，虽然发行有所提速，但截至7月底，今年累计发行地方债规模较去年同期相比依然下降19.9%。

　　政策祭出组合拳

　　为了呵护地方债的发行并带动认购情绪，近段时间以来，决策层可谓使用了多管齐下的政策保驾护航。8月14日，财政部发布《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》(以下简称“72号文”)，提出加快地方政府专项债券发行和使用进度，今年地方政府债券发行进度不受季度均衡要求限制，并特别提到各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月发行。据财政部公开信息，今年新增地方政府专项债额度为1.35万亿元，上半年专项债券发行进度较慢，发行规模不足4000亿元。

　　在此基础上，为提高债券发行效率，财政部决定实行地方政府债券公开承销制度，并于8月20日印发了《地方政府债券公开承销发行业务规程》，同期为护航发行工作，消息称，继要求地方政府加快专项债发行工作后，财政部亦针对发行利率做出指导，要求地方债承销商投标利率较相同期限国债前五日均值至少上浮40个基点。事实上，干预对投标最低利率，一个主要目的也在于提升专项债对机构的吸引力。中信证券债券研究首席分析师明明认为，若想让地方政府债的市场有活力，必须要吸引非银机构进来参与交易，市场才会活跃，在一定程度上提高票面，可以更快地吸引非银机构来加入这个市场，提高地方政府债市场流动性的深度和广度。政策对于承销商投标利率的要求得以从政策上解决利率的束缚以激活投资机构的积极性，同时也是对非银机构认购信用债予以鼓励，考虑到非银机构交易的特征，若地方债认购利率提升，而且交易品种以接近100%质押，将会极大提高地方政府债券的吸引力。[page]分页标题[/page]

　　发行高峰到来

　　数据显示，8月地方债共发行8830亿元，相当于年度约4万亿元地方债总发行额度的22.2%，创年内新高，较上月增加16.6%。其中专项债发行3814亿元，相当于年度1.35万亿元额度的28%，环比增长近1倍，8月单月发行量高于上半年的发行总量。

　　可以看出，在政策组合拳的影响下，8 月地方债，特别是专项债发行明显提速。而结合到72号文的具体要求，9月的发行规模还将进一步走高。“在政策刺激下，接近万亿规模的专项债供给将在这几个月内集中释放，地方债将迎来发行高峰，上半年基建投资下滑的局面也有望改写。”一位银行债券承销人士说。

　　根据东方金诚的测算，9月专项债至少还要发行4000亿元左右，考虑到其他一般债券的发行进度，预计9月地方债发行规模将在8500亿至9000亿元之间，继续处于年内发行高峰期。在东方金诚首席宏观分析师王青看来，根据财政部72号文规定，今年8月14日之后的地方债发行可不受季度均衡限制，地方政府早发债可以早受益。此外，王青还判断，今年专项债对接的基建项目投资基本会全部在年内落地，72号文还规定，为加快建设项目进度，可以调度库款周转先行垫付，待债券发行后回补库款，体现了推动投资尽快落地，保障下半年基建投资增长的政策意图。

　　但从商业银行角度，由于将承接大部分地方债，一定程度上，三季度的发行高峰可能会加大银行间资金面的收紧压力，作为地方债的最大买家，商业银行的占比达到80%。对于地方债加快发行对市场流动性占用的担忧，申万宏源分析师孟祥娟认为，要关注当前的货币政策态度。以往也出现过地方政府债单月大规模发行的情况，但并不一定意味着流动性的收紧，从当前情况来看，资金利率仍处低位，市场流动性较为充裕，而且在稳货币政策方向下，为维护银行体系流动性合理充裕并且定向支持实体经济融资，不排除央行继续实行定向降准或增加MLF投放来对冲地方债发行放量的影响。