疲态渐显 等待基建发令枪

　　观点

　　工业生产继续放缓。7月份工业增加值同比增长6%，与前值持平，但考虑到6月份工业生产增速下滑有高基数因素影响，因此7月份工业放缓趋势延续。

　　固定资产投资大幅下滑，主要由于基建拖累。1-7月固定资产投资总额355,798亿元，据此推算7月新增固定资产投资58,482亿元，单月同比增速仅2.95%。基建投资大幅下滑缘于前期紧信用基调下社融收缩的持续冲击，7月下旬以来信用政策已开启调整和纠偏步伐，但政策落地效果存在时滞性和阻滞性。

　　地产投资回升，成为本月数据唯一亮点。高周转模式压缩了过往销售到投资间的时滞，5月以来地产销售端量价齐升的小幅反弹迅速对地产投资有一定刺激作用。由于地产调控没有放松迹象，资金来源受限制约下，地产投资增速预计将逐渐放缓。考虑到当前地产投资高度依赖于土地购置费的高速增长，地产投资对于经济增长的拉动作用不容乐观。

　　消费温和放缓。从商品分项来看，占比较大的汽车、家电两项依然是关键拖累因素，石油制品受国际油价影响扰动较多。此外增速较高的分项还有日用品、家具等。化妆品累计同比增长7.8%，表现平平。在总量和结构调整背景下，社零消费额和GDP消费项的背离仍将持续。

　　经济下行压力增大，稳增长亟待基建发力。今天财政部再度发文强调“加快地方政府专项债券发行和使用进度，更好地发挥专项债券对稳投资、扩内需、补短板的作用”，表明随着经济下行压力加大，稳增长亟待基建发力。“宽货币+宽信用”格局下，信用扩张效果仍需等待，长端利率仍有一定下降空间。

　　事件：统计局8月14日公布：7月规模以上工业增加值同比增长6.0%，与上月持平；1-7月固定资产投资同比增长5.5%，前值6.0%；7月社会消费品零售总额增长8.8%，前值9.0%；1-7月商品房销售额同比增长14.4%，前值13.2%。

　　现简评如下：

　　一、考虑基数效应变化，工业生产继续放缓

　　7月份工业增加值同比增长6%，与前值持平，但考虑到6月份工业生产增速下滑有高基数因素影响，因此7月份工业放缓趋势延续。三大门类中，采矿业同比增速下滑至1.3%，可能受到今年力度增强的环保限产压制，制造业和电力热力燃气水生产供应业基本保持平稳。分行业来看，电气机械及器材、计算机通信和其他电子设备制造业增速明显加快，汽车制造业大幅放缓。分地区来看，东部和东北地区工业增速较6月有所提升，中部和西部地区增幅有所下降。

　　固定资产投资大幅下滑，主要由于基建拖累。1-7月固定资产投资总额355,798亿元，据此推算7月新增固定资产投资58,482亿元，单月同比增速仅2.95%。具体到基建口径，不含电力的第三产业基建投资累计同比增长5.7%，较上月下滑1.6个百分点；使用电力热力燃气水生产供应、交运仓储邮政、水利环境和公共设施管理三大行业计算的广义基建投资累计同比1.8%，下滑1.5个百分点。

　　基建投资大幅下滑缘于前期紧信用基调下社融收缩的持续冲击，7月社融同比少增1,242亿元，表内贷款难以承接表外和直接融资的收缩。在基建项目中，预算内资金占比较低，预算外资金的配套作用更为关键。7月下旬以来信用政策已开启调整和纠偏步伐，但政策落地效果存在时滞性和阻滞性，我们预计未来基建投资增速将有所修复。

　　地产投资回升，成为本月数据唯一亮点。1-7月房地产开发累计同比增长10.2%，较1-6月加快0.5个百分点。主要拉动分项是占比最大的住宅，办公楼和商业营业用房均是拖累项。1-7月商品房销售面积累计同比增速上升至4.2%，销售额增速累计同比上升至14.4%。高周转模式压缩了过往销售到投资间的时滞，5月以来地产销售端量价齐升的小幅反弹迅速对地产投资有一定刺激作用。这点从地产开发企业到位资金的结构也可以得到印证，今年以来累计同比15.1%的定金预收款项是到位资金增速回升的主要支撑。由于地产调控没有放松迹象，资金来源受限制约下，地产投资增速预计将逐渐放缓。考虑到当前地产投资高度依赖于土地购置费的高速增长，地产投资对于经济增长的拉动作用不容乐观。[page]分页标题[/page]

　　受新兴产业拉动，制造业投资维持弱复苏态势。1-7月制造业投资累计同比增长7.3%，较上半年加快0.5个百分点。其中通用设备制造业累计同比增长8.1%，增速明显加快，计算机、通信和其他电子设备制造业累计同比增长17.0%，延续高速增长势头。

　　7月社会消费品零售总额30,734亿元，同比名义增速下滑至8.8%(前值9.0%)，实际增速下滑至6.5%(前值7.0%)。其中餐饮收入同比增长9.4%，商品零售同比增长8.7%，均有所放缓。从商品分项来看，占比较大的汽车、家电两项是关键拖累因素，同比读数-2%、0.6%，合计拖累名义增速1.27个百分点(以本月消费品零售总额增速为基准)；石油制品同比增长18.4%，受国际油价影响扰动较多。此外增速较高的分项还有日用品、家具等，分别增长11.3%、11.1%。化妆品同比增长7.8%(前值11.5%)，表现平平。

　　消费减速真正原因为何，问题出在收入端还是需求端，还有赖数据统计的进一步完善。国内居民收入指标缺乏高频数据，零售渠道调研数据难以避免小样本偏差。如之前引发关注的50家重点大型零售企业销售数据[1]，各分项情况和整体消费都有较大差异。在总量和结构调整背景下，社零消费额和GDP消费项的背离仍将持续。

　　[1] http://www.cncic.org/？p=1472

　　四、经济下行压力加大，亟待基建发力

　　结合7月份社融信贷数据看，商业银行风险偏好没有明显提升，表内信贷投放态度谨慎，表外社融仍延续下降趋势，“紧信用”冲击持续。今天财政部再度发文强调“加快地方政府专项债券发行和使用进度，更好地发挥专项债券对稳投资、扩内需、补短板的作用”，表明随着经济下行压力加大，稳增长亟待基建发力。

　　五、风险提示

　　消费需求放缓超预期，投资下滑超预期。