下半年地方债发行提速短期利率走低速度将缓

　　7月13日，央行公布了2018年上半年金融数据统计报告。上半年人民币贷款增速相对平稳，新增8.76万亿元，同比增加6.8%，6月当月同比增速回升至15.7%。但表外融资持续收缩，上半年新增社融9.1万亿元，同比增长-18%，贷款扩张难解表外收缩困局。

　　央行运用双支柱框架稳步去杠杆，一方面宏观审慎政策约束表外资金，一方面货币政策加大投放，补充表内信贷资金，但表外回表并不畅。

　　2018年央行将银行表外全面纳入MPA考核的宏观审慎监管，金融去杠杆落地，票据、信托和委托贷款等表外融资持续收缩。上半年，新增非标融资-1.26万亿元，2017年同期为2.48万亿元，同比少增3.74万亿元。6月非标融资加速收缩，新增-6916亿元。二季度以来，央行加大货币投放，实施两次降准公开市场积极操作，增加MLF抵押品和小微再贷款额度等政策，帮助表外回归表内，鼓励银行投放小微信贷，贷款增速回升。

　　实体经济同步去杠杆，社会信用收缩，房地产、地方政府和相关国企或融资平台融资表内外融资均受限。小微企业信用风险大增，债券和贷款融资难度增加。同时，银行表外负债收缩，资金偏紧，回表增加资本占用，资本短缺。因此，银行表内不能贷、不敢贷、没钱贷，表外回归表内受阻。

　　上半年企业各渠道新增融资总量4.59万亿元，去年同期为8.43万亿元，减少3.84万亿元。6月企业各渠道新增融资总量为1234亿元，同比少增9780亿元，表外和贷款融资均继续减少。企业融资持续紧张，违约等现象短期难止，需政策加大支持和协调力度。

　　6月M2余额增速回落至8%， M1和M0增速回升，但仍低于M2增速。央行密集降准，提振M0和M1，将货币乘数提至新高5.72。但M0增速仍较低，基础货币紧张，限制M2增长。故央行需继续降准，或持续注入资金，才能使M2平稳增长。

　　总体看，在宽货币与紧信用格局下，表内信贷扩张难解表外融资收缩，社融低迷短期难扭转。要缓解社融信贷紧张，既需央行货币政策配合，也需财政等政策微调。财政政策在缓解小微经营、扩大内需、补充银行资本金等疏通融资回表之路方面大有可为，未来可适度期待财政、货币政策并举。

　　后市来看，财政政策若更加积极，经济需求或好于预期，短期利好股市和商品。下半年地方债发行提速，利率债供给压力将增大，短期利率下行速度或放缓。

　　(作者单位：国投安信期货)