历史已退市可转债分析：可转债收益源自何处？

　　自1992年宝安转债上市以来，可转债在我国已经走过了25年的历史，期间可转债市场经历过繁荣，也有过停滞。2017年债券市场较为低迷，但仍有6只债券型基金的收益率超过10%，其中的4只将可转债作为其债券的主要投资品种。在18年转债发行规模大幅上升的背景下，基金投资转债的规模还有较大的上升空间。

　　历史数据显示，绝大多数转债持有人以转股的形式退出。2010年以前，单只可转债发行金额相对较小；2010年之后，得益于银行与其他大型上市公司发行规模较大的可转债，转债发行规模扩大。在所有行业中，银行业发行的可转债规模最大。绝大部分转债持有人以转股的形式退出。可转债的退出时间与股市的总体表现有一定的相关性，在股市表现较好的2007年与2015年，有更多的可转债选择退出。

　　可转债价格与正股价格相关性较高。对已退市的107只可转债的价格与其正股价格的相关系数进行计算，统计结果显示已退市可转债的转债价格与正股价格高度相关。其中41只可转债价格与正股价格相关系数在0.95以上，19只可转债价格与正股价格相关系数在0.90与0.95之间。部分可转债价格与正股价格相关系数较低，其主要原因为：当正股股价持续下跌甚至大幅度低于转股价时，对于转债而言，由于债底以及债底相关条款的保护，转债价格有一定支撑，此时转债和正股走势不一致，相关系数减弱。

　　高收益转债依赖正股行情，投资者在股价持续上涨时通过转股实现高收益。按照以上市首日收盘价计算的收益率排序，我们将收益率排名前20的可转债定义为高收益可转债，根据相关计算方法得出的最终收益率均在60%以上。高收益转债所属行业较为分散，与行业相关性不大，但它们的转债价格与正股价格相关系数较大。当正股价格持续上涨时，转债持有人及时转股。转债市场的牛市也是股票市场的牛市。

　　转股比例低、转股时间过早、上市首日转债价格过高、股价高点时未及时转股等，是造成转债低收益的主要原因。造成转债低收益的原因多种多样，主要原因有：转股比例低，转债持有人只能选择以回售、提前赎回或者到期赎回等价格较低的方式退出；转股时间过早，未能将存续期内股价的良好表现转化为持有人的收益；上市首日转债价格过高，一级市场投资者获得了转债的大部分收益；股价高点时未及时转股。

　　除高收益转债和低收益转债外，大部分转债收益率处于中间位置。该部分转债情况各不相同：部分价格与正股价格相关系数较低，通过条款博弈获得了较高收益；部分转债持有人没有把握住股价高点，错过了最佳收益；部分转债上市首日转债价格上升较多，吸收了部分转债的收益；少数转债未转股比例过高。