【趋势】我们还在忙芯片，韩国股市已为生物医药“打起来”了

作者系阿尔法工场针对韩国证券市场的特约分析师。

　　三星集团旗下三星生物(KS：207940）与韩国监管当局的估值之争，是当前韩国证券市场最重大的一起焦点事件。

　　研究这一事件，有两重意义：

　　一个是，生物制药作为韩国下一个十年的龙头产业布局，发展过程值得早关注早布局。

　　另一个是，在韩国证选委（金融监督院下属专门委员会，相当于中国证监会）认定三星生物会计违规的前提下，企业与监管当局平等争论，在公正第三方与企业本身参与的条件下至今4次评议会——激烈的争论、民主的投票，这种负责与公平的经营环境值得我们借鉴。

　　韩国芯片产业今天取得的成绩是，是十几年前产业布局加卧薪尝胆的经营的结果。在当时，多条赛道都在起跑，比如汽车、钢铁、化工、造船等，站在今天看只有芯片成为了龙头行业。

　　即使在这个赛道里，引起我们关注的是三星电子（KS：005930）和海力士，其实后面还有在韩国芯片产业协会登记的330家芯片企业在追赶。

　　韩国经济界普遍认为，虽然芯片产业风光无二，但已看不到再上升的空间，十年后谁主天下，现在大战已酣——目前从投资量和发展进度来看，跑在最前面的是生物制药和人工智能。

　　韩国生物制药产业的定位非常明确，不与美欧日争夺新药研发，不与中国印度争夺临床，自己主打非专利保护的仿制药、类似药，专利保护的合同设计、合同生产。

　　它们讲求以设计、工艺为核心竞争力，在赛道上各企业进行产能产量赛跑。目前跑在前头的是赛尔群CELLTRION（KS：068270），三星生物Samsung Biologics和新罗珍SillaJen（KS：215600）。

　　其中，赛尔群上市10年市值增加了725倍，成为韩国证券市场第一明星股，总市值在KOSPI（主板）排第3位。

　　新罗珍2016年12月上市，目前市值排KOSDAQ（科技版）第二位，股价从上市时不到1万涨到现在7万多。

　　三星生物2016年11月10日上市，目前市值在KOSPI排第7位，股价从上市时的12万涨到现在的40万左右。

　　虽然三星生物后发劣势，但凭借三星集团强大实力及吸取先发经验教训，后期谁跑在前面尚不可知。

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　　第三工厂：预计2018年投入运营。全天候运行，号称是首家没有年度停产的厂家。年均产量为18万升，在全球单一工厂中规模最大。

　　三星集团已经向三星生物及其生物类似药子公司Samsung Bioepis投入了3万亿韩元（26.8亿美元）。

　　预计2018年3厂投入运营后，三星生物将成为世界上最大的生产基地，产能为36.2万升。第二为美国的Lonza公司，产能为26.1万升。第三为德国的勃林格殷格翰，产能24万升。

　　同时，韩国赛尔群Celltrion的3厂完工后，其总规模为31万升。

　　正当三星生物高歌猛进的时候，今年4月25日，韩国金融监督院所属证券选物委员会突然发难，指出三星生物上市时的会计处理不符合会计原则，虚增了利润，用他们的话叫“粉饰会计”，最高处罚有可能引发退市。

　　由于证选委的地位相当于中国证监会，这个声明一出引发市场恐慌，三星生物本身市值跌去20%不说，带动整个证券市场，特别是生物科技板块连日下跌。

　　但三星生物并不认可证选委的判断，马上召开记者会反击，并声称将对证选委对公司造成的损害发起行政诉讼。

　　金融委员会委员长최중구（左) 三星生物社长김태한（右）

　　双方争论的由来在于：

　　三星生物制药单位Samsung Bioepis是一家由三星生物控股91.2%的企业，其中有一家占5.4%的小股东是美国Biogen公司，后者还持有“看涨期权”，有权在条件触发时将持股增至50%。

　　在2015年末和2016年初，Samsung Bioepis的市场价值因其在欧洲和韩国生物技术药物的畅销而飙升。

　　由此小股东Biogen表示，它可以行使其看涨期权，将持股比例提高到50%-1股。

　　于是三星生物在财务上将Samsung Bioepis从一家子公司变更为关联公司，同时把该公司的价值从账面价值调整为评估价值。

　　由于这个变更使得三星生物的利润陡增1.9万亿韩元(17.7亿美元)，而这又刚好与公司上市有关，争论的焦点便产生于此：证选委认为三星生物夸大其所持三星Bioepis股份的价值，将后者变更为了一家‘关联公司’，以便利用三星Bioepis的市值而不是账面价值来评估它持有的股份，而这违反了会计法。

　　而三星生物方面认为，在变更前咨询了韩国三大会计师事务所，并且在2016年发布的公司年报，获得了三大会计师事务所对估值和利润调整的批准。

　　从4月底到现在2个半月的时间，双方进行了马拉松式的攻防战。

　　由金融委员会牵头，组织有交易所、会计师事务所、监管机构等组成的独立第三方专家团审议双方的意见，审议方式以双方辩论，参加委员审议后投票表决的方式做出会议结论。

　　到7月4日召开第4次审议会为止，每次专家投票都意见差异很大，以第三次会议的结果为例，证选委4票对三星生物3票。

　　预计本月18日召开第5次会议，也可能是最终结论会出现，这期间的攻防战激烈程度可想而知。

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　　证选委委员长김용범

　　除了会议桌上的攻防战激烈进行以外，市场上的攻防战也是精彩纷呈。

　　比股价随着剧情起伏有意思的是，事件发生以后机构对股价走势分析，以现在410000左右的价格为参考：

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投资机构	报告日期	目标股价	投资建议
유진投资证券（上市券商001200）	2018/07/05	530000	买入
韩国投资证券（十大券商之一）	2018/06/14	610000	买入
유안타证券（上市券商003470）	2018/05/30	510000	买入

　　7月18日有可能是终审结论出炉，哪边胜出我们拭目以待，但更让我们感叹的这种公平的市场环境。

　　注解：证选委，全称证券选物委员会，选物是英语OPTION的韩语翻译，如果从我们的语言习惯来讲应该翻译成证券及衍生品委员会。这是金融监督院（负责银行证券保险监管）下属的几个专业委员会之一。[page]分页标题[/page]

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