请回答2011

　　导语

　　世间万物都是轮回的，上周我在公司跟同事讨论市场的时候，想起，今年真的特别像2011年，略有区别而已，于是，时光机器带我们回到2011年，想想当年到底发生了神马？

　　遥想当年老司机还是小鲜肉(这种事情就不要说了~)，轰轰烈烈的4万亿才刚刚过去两年，M2连续超过30%的增速见过吗？两年以后，也就是2011年，各大城投平台都到了或者快到了需要还钱的时候了~借钱容易还钱就不那么容易了，我记得在银行追着城投平台放贷款的年份，城投债的发行人，穿着一身貂皮来公司路演，被我们问烦了，居然喃喃地说，发个债券还要还啊，银行贷款都不用还……惊呆之余，只能默默pass掉这个发行人，城投的财务报告怎么样先放一边，就这个信用文化也是相当骇人了~

　　2011年的信用债危机被云南的城投平台引爆，我记得非常典型的一个评论是，昆明已经把未来10年的财政收入都花光了，他的继任者未来的工作只有一项，就是想办法开源节流把债还上，保证现金流不断！在铁投和滇投还有一家什么投的公司(我不记得名字了)巨大的现金流压力下，信用债市场流动性冻结，特别是云南的地方国企和城投平台债券，完全没有人敢碰。在交易所上市的债券由于没有中债估值的约束，当年也有不少散户参与，所以只要价格砸得够狠，还是有比较强劲的接盘的。

　　小姐姐亲手砸了三个债，云维债，红河投资，楚雄债~其中云维的价格是96，红河是在90到91之间连续出的卖单，当年买这些债券的经理早就辞职了，留给我的这些资产，我在处理和死扛之间徘徊了很久，然后决定砍掉，虽然和后来72块的华锐风电以及现在50块的永泰相比，那点亏损都不算什么，两个持仓都超过一亿，基本上只要舍得砸价格，全部持仓都可以顺利出掉。当我出红河的时候，我甚至感受到了买盘张开的血盆大口，向下勾引着不计成本的止损盘(比如我)，但是没有办法，公募基金当时根本承受不了这种风险，于是明知道很可能自己的决策不对，也得砸出去~那天工作结束以后我很难得是坐公车回家的，在北京夏夜的晚风中，一路飙泪，所以直到现在想起那天盘中的情景和内心的挣扎，依然历历在目~

　　这也在我心里种下了“本小姐为什么要买信用债，本小姐为什么要做固收”的仇恨种子，熊熊燃烧掉一整片草原~

　　当年的宏观条件比现在差很多，典型的低增长高通胀，CPI最高冲到了6.5%，同时由于前两年过分刺激经济，周期错配的原因造成了当年的GDP增长是相对疲弱的~

　　同时，前两年过分繁荣和缺乏管制的金融市场，也正受到监管的强烈关注，比如当年的非标。社会融资总量这个概念似乎也是2010年以后才开始被发明并且流行其起来的，非标造成的血案可不仅仅只有2013年的钱荒，只是在2011年的我们更加熟悉另外一个词儿，叫做“银信合作”，也就是银行把一些不够放贷标准的企业客户，介绍给信托公司，并且和信托公司合作，把企业的融资需求包装成一个信托产品，然后让自己家的银行理财买入，当年的信托受益权也有10%甚至以上的年化利率。监管开始叫停银信合作以后，非标颓了几个月，又换了一种方式死灰复燃了，我们看到虽然社融里的信托贷款在下降，但是委托贷款开始上升了，大公司直接以指令的方式委托公司的开户银行把资金出借给小公司。最后的结果是，表外非标沉闷了一段时间以后，以委托贷款代替银信合作的方式重新崛起。

　　在此背景下，央行的货币政策表现出鹰派的特征，最典型的就是当年8月份扩大了存款准备金的缴存范围，要多冻结好几千亿的资金，虽然央行考虑到流动性骤紧可能给市场带来的波动风险，给了个过渡期，但是对市场情绪的打击并没有减轻多少。在信用债违约压力、滞胀、表外信用创造繁荣以及央行收紧银根的一起作用下，信用债和权益市场跌了整整一年，甚至在6月份以后都有加速下跌的趋势~[page]分页标题[/page]

　　但是2011年9月份以后，市场的通胀预期开始下来了，在风险偏好低到一定程度的支撑下，以十年国债为代表的利率品种首先站稳，我非常记得站稳的时候十年国开的收益率是4.8%，然后开始一路下行，信用债和权益市场还有慢慢征途要走，一直到2012年市场才缓过来~

　　细分到权益市场的风格，你去看那些白马股，比如伊利茅台这种并没有随着市场一起下跌，在EPS增长的支撑下，甚至跑出了一定的绝对收益，相对收益就更加明显了，不管是抱团取暖也好，也是防御性板块也好，如果你一定还要买点权益，请相信“白马”和“强者恒强”

　　以上是当年的状况~

　　让我们回到2018年，对比一下，在2016年和2017年的经济复苏以后，我们现在也处在经济短周期放缓的时间点上，和2011年几乎是一样的，在2009和2010年复苏波段走完以后，2011年，短周期放缓~

　　通胀情况比较恶劣，CPI到过6.5%，今年好很多~就算原油突破100美元，我们也不会去到2011年的高度~

　　信用环境比2011年还要恶劣很多，表外融资不是从银信合作转向委托贷款，而是被资管新规全面掐死；市场不是担心城投债的信用违约风险，而是实实在在地看到了城投平台和民企的违约，本金损失不是预期，是正在发生的事儿！所以市场整体的风险偏好应该比当年更低才对！

　　唯一一个利好就是，因为我们的通货膨胀并不可怕，也实行了“流动性总闸门”和“宏观审慎监管制度”的货币政策，现在是两条腿走路，降杠杆或者稳杠杆并不以市场流动性紧张为前提条件，宏观调控可以在流动性相对宽松的情况下，以资本约束来完成，这不得不说是一项伟大的进步。

　　以前我们一听到去杠杆立马就会跟资金面紧张联系在一起，因为资金是很聪明的，你不让大家借不到钱，大家就会放足了杠杆去套息套利，有钱谁不赚呢，总想着自己先把杠杆加起来，等央行受不了出来收拾熊孩子之前能飞快把资产减掉，刀口舔血的人比比皆是，谁听话谁傻

　　这会造成一个后果，阶段性不加仓的投资人，短期内会承受极大的市场压力，大家如果都去加仓就会遭到央行更猛烈的报复性打击，于是市场波动来波动去，交易价格画条线出来，就像心脏病人的心电图一样剧烈抖动~

　　2018年不太可能是这个情况，流动性保持略为宽松的态势，然后该跌的跌下来，一路不回头，该涨的涨上去，即使回头也很有限，应了那句话，“让上帝的归上帝，凯撒的归凯撒”。